Bankernes rolle er helt central

Af direktør i Konkurrence- og Forbrugerstyrelsen Jakob Hald

I denne avis har fhv. aktieanalytiker Per Grønborg skrevet en kritik af rapporten. Den faglige del handler først og fremmest om vores skøn for det forventede afkastkrav til bankerne. Det vi også kalder et forventet normalafkast. Grønborg får desværre ikke alle nuancer med i sin kritik.

Det beregnede afkastkrav består af to elementer. Dels en markedsrisikopræmie, som er det forventede merafkast ved at investere i en bred markedsportefølje (typisk et bredt aktieindeks) ud over den risikofri rente. Dels et skøn for risikoen ved at investere i banker. Jo større systematisk risiko, jo større afkast kan man forvente.

Vi har benyttet flere metoder til at beregne markedsrisikopræmien, ikke kun den ene kilde, som Grønborg tilsyneladende er utilfreds med. For det første to udgivelser fra Nationalbanken. Den af Grønborg nævnte fra 2016 men også - og særligt - en analyse fra 2020. Begge estimerer risikopræmien for danske aktier som helhed ved at sammenligne analytikeres forventninger til fremtidige udbyttebetalinger med den aktuelle aktiekurs. Nationalbankens model baserer sig på en årrække frem i tiden og finder en markedsrisikopræmie på omkring 6 pct. de seneste to år.

For det andet har vi benyttet resultater fra professor Pablo Fernandez (IESE, University of Navarra), som årligt udsender et spørgeskema til professorer og aktieanalytikere om, hvilken markedsrisikopræmie de venter. Siden 2011 har den gennemsnitlige præmie for Danmark ligget mellem 5 og godt 6 pct., og i 2021 var den 5,8 pct. baseret på 16 besvarelser. Der var ganske stor enighed blandt de adspurgte. Vi antager på den baggrund at markedsrisikopræmien ligger mellem 5 og 7 pct. de senere år.

Beregningerne peger også på, at det siden finanskriseårene er blevet mindre risikofyldt at investere i banker. Det kan afspejle, at kapitaliseringen af bankerne er styrket. Det trækker isoleret set ned i det forventede afkastkrav til danske banker.  

Samlet konkluderer vi, at afkastkravet kan skønnes til mellem 4 og 7 pct. de senere år. Det realiserede afkast efter 2015 på 9 pct. er således nogle procentpoint højere, end det opgjorte afkastkrav. Samtidig nævnes det også i rapporten, at afkastet har været mindre end det anslåede krav eller normalafkast under finanskrisen og årene lige efter.  

Rapporten viser, at bankerne er danskernes primære indgang, når de køber for eksempel realkreditlån, investeringsprodukter og individuel pension. Bankerne opnår en væsentlig del af deres indtjening ved at formidle disse ydelser. Kunderne har typisk stor tillid til deres bankrådgivere, som formidler produkterne, men har svært ved at gennemskue markedet. Det betyder at deres valg ikke bliver konkurrenceudsat i særlig høj grad.

Samtidig kan vi konstatere, at der er konkurrencemæssige udfordringer på flere af disse finansielle delmarkeder. Det gælder for eksempel realkredit, som er et meget koncentreret marked, og hvor en bank uden egen realkreditforretning, reelt kun kan vælge en leverandør. Konkurrencerådet – som vi i Konkurrence og Forbrugerstyrelsen er sekretariat for – offentliggjorde en analyse om netop realkreditmarkedet i 2017.

Grønborg konkluderer friskt, at realkreditanalysen skulle være ”politisk bestillingsarbejde”. Det vil komme som en stor overraskelse både for Konkurrencerådet og for dem, som Grønborg mener, skulle have sendt en bestilling. Konkurrencerådet og vi i Konkurrence- og Forbrugerstyrelsen håndhæver konkurrenceloven, og hverken vi eller Rådet må modtage instrukser fra andre, når det handler om opgaver inden for konkurrencelovens område.

Om realkreditanalysen konkluderer Grønborg også, at danskerne har billigere boliglån end i udlandet, og at ”Så er alt vel fint!”. Men nej, alt er ikke fint.  Lånene er primært ”billige” på grund af den unikke danske finansieringsmodel, hvor renter betales til obligationsejere. Institutternes indtjening stammer derimod fra bidragssatser, kursskæringer med mere. I analysen konkluderes blandt andet, at institutterne i årene 2009-2016 har hævet bidragssatserne i en grad, der ikke kan forklares med for eksempel større kapitalkrav og højere driftsomkostninger. Forklaringen er mere sandsynligt manglende konkurrence. Blev den styrket, vil alt ikke blot være fint. Det ville være bedre.

Bragt i Børsen, 18. august 2022